Santander y BBVA, dos de los grandes bancos europeos más atractivos. Análisis Mirabaud

Creemos que Santander y BBVA son dos de los grandes bancos europeos más atractivos. Nuestra opinión se basa en que ambas entidades ofrecen al inversor una serie de ventajas ligadas a su diversificación, en particular resistencia de su modelo de negocio y rentabilidad promedia del ciclo, que superan los costes ligado a su tamaño y relevancia sistémica (complejidad, presión regulatoria).

Destacamos que Santander no ha entrado en pérdidas en ningún trimestre a lo largo de la crisis y que es uno de los pocos bancos en el mundo con un rating por encima del de su soberano. El footprint geográfico de BBVA es más sesgado a países emergentes, mientras que Santander genera casi el 60% de su beneficio neto en mercados maduros. Por tanto, BBVA genera de forma estructural más crecimiento, pero se enfrenta a la vez a más riesgo de decepción. Pensamos que países como Turquía, Colombia, Perú y Chile son vulnerables en el actual contexto internacional y el riesgo de una ralentización no está reflejado ni en el precio ni en las estimaciones de beneficio de BBVA. Por otro lado, el principal riesgo para Santander es Brasil donde es cierto que el entorno macro es muy complicado, pero donde también el consenso de los economistas ha recogido gran parte del riesgo y, además, también las estimaciones de beneficio de Santander se están ajustando. Por otro lado, Santander ofrece más exposición a mercados maduros que deberían seguir generando buenas rentabilidades (Reino Unido, EE.UU.).

En España, ambas entidades se beneficiarán de la normalización del coste del riesgo en un contexto de presión en ingresos recurrentes. Santander y BBVA se sitúan a la cola del sector europeo en ratios de solvencia (CET1 fully loaded del 9,8% para ambas), pero por otro lado se sitúan a la cabeza en cuanto a resistencia de su modelo de negocios y perfil de riesgo con lo que tiene sentido que operen con menos capital frente a entidades con más riesgo. De todas formas, los ratios de apalancamiento de Santander y BBVA (5,7% y 4,8%) son de los mejores en Europa, lo que, en nuestra opinión, valida tanto la calidad como la cantidad de capital regulatorio. Dicho esto, pensamos que un CET1 del 11%-12% es deseable y que ambas entidades lo alcanzarán en 2018 vía generación orgánica de capital. El principal riesgo sería un recorte de dividendo si la generación orgánica de capital estuviera bajo presión.